El futuro gobierno de Javier Milei se centra en la emisión de pesos por el pago de intereses de las letras de liquidez (leliq) que el Banco Central brinda a los bancos para garantizar los depósitos minoristas como el principal problema a resolver en materia inflacionaria. Las propuestas que se barajaron desde el espacio libertario fueron desde un bono compulsivo, como el plan Bonex—que luego fue descartado—hasta un endeudamiento en dólares poniendo como garantía el ahorro de los jubilados (el Fondo de Garantía de Sustentabilidad) y los activos de YPF y del propio Banco Central. Sin embargo, economistas y funcionarios consultados por El Destape aseguran que la supuesta “bomba” de leliq no es tal y ofrecen distintas alternativas para bajar el volumen de esa emisión sin comprometer los plazos fijos y los activos del Estado ni generar un mayor endeudamiento.
La propuesta del designado ministro de Economía libertario, Luis Caputo, contempla reducir la tasa a cero para frenar la emisión por el pago de intereses de las letras. Una de las propuestas en las que trabaja es que los bancos canjeen las Leliq por bonos en dólares o por el billete verde a un tipo de cambio estimado entre 1000 y 1200 pesos. Este plan costaría unos 20.000 millones de dólares que Caputo asegura podría conseguir en el mercado utilizando como activos subyacente (garantía), acciones de YPF, el FGS de la Anses y activos del Banco Central, a lo que se sumaría un feroz recorte fiscal para obtener un superávit primario que genere una baja en las tasas de interés. Independientemente de que el plan de Caputo requeriría de la aprobación del Congreso, tanto para emitir deuda por fuera de lo presupuestado como para comprometer activos públicos, el diagnóstico es desacertado y la receta podría empeorar la situación, ya sea por el crecimiento de los empréstitos –algo que caracteriza a Caputo—como por empeorar la situación de ahorristas y jubilados.
Agustín D'Attellis, director del Banco Central, aseguró a este medio que “le están errando con el foco tan puesto en el tema leliq”. “No es un problema, no es una bomba ni nada. Sólo es la lógica del monetarismo puro que ve ahí como una potencial emisión monetaria futura y entonces interpreta que eso genera presión inflacionaria, señaló D'Attellis. El directivo de la autoridad monetaria detalló que, “la tasa, si bien es alta nominalmente, en términos reales ya está quedando negativa de nuevo por la inflación alta. Entonces, tenés un stock que crece a tasa real negativa, no es explosivo como pretenden instalar”. Según detalla, del otro lado están los depósitos, que se mantienen muy estables, dado que el grueso de los plazos fijos que existe es de empresas y organismos.
La propuesta que expone el director del BCRA es “ir normalizando la macro, bajando la inflación, bajando la tasa de interés y normalizando el sistema financiero en el sentido de que los bancos vuelvan a intermediar y vuelvan a colocar crédito”. “Para eso tenés que ordenar la macro, para que vuelva a aparecer, a existir la demanda de crédito y para que los bancos también se animen a dar crédito y se vaya normalizando el sistema. El problema real es que hoy el sistema se fue transfigurando, donde los bancos lo único que hacen es darse vuelta y darnos la plata a nosotros ahí en el Banco Central y el crédito está en mínimos históricos”, reconoce D'Attellis.
Pedro Gaite, economista de la Fundación de Investigaciones para el Desarrollo Económico (FIDE), coincide en que no existe “una bomba de leliq ni de pases”, en referencia a la actitud que están tomando los bancos de pasarse de un activo al otro ante la incertidumbre que generan las posibles soluciones que adopte la administración de La Libertad Avanza, lo que llevó a que en los últimos días los pases superen a las leliq. “En realidad, es una expresión de los problemas macroeconómicos que tiene la Argentina, que terminan generando una caída muy fuerte de la demanda de dinero, por la inflación y por las expectativas de devaluación. En ese marco, habría que apuntar para darle una salida ordenada es ir acomodando todo el resto de las variables macroeconómicas, poner el foco en la acumulación de reservas y acomodar la cuestión cambiaria”, asegura Gaite.
El economista considera, a diferencia de la propuesta de Milei, que no es una solución que se puede dar de un día para el otro. “Es una situación administrable que en el mediano plazo se podría resolver, reducir ese stock de pasivos remunerados, que por otro lado, en términos históricos, están en los valores normales en relación al 10-11 por ciento del PBI y en línea con todos los últimos años”, señala el analista de FIDE. Sin embargo, el problema se vuelve más urgente cuando el próximo gobierno pretenda levantar los controles cambiarios de manera urgente, lo que “es un enfoque desacertado, porque evidentemente si quiere levantar los controles cambiarios todo ese stock de pasivos muy probablemente se volcaría a la compra de dólares y eso podría generar un salto cambiario fenomenal con todos los perjuicios que generaría”.
“Ahora, resolverlo mágicamente o de un día para el otro, de manera acelerada, sin perjudicar a los ahorristas y sin tomar deuda, no lo veo como una posibilidad, porque para reducir el stock eso es básicamente que no se renueve y para hacerlo de manera urgente esos son pesos que se vuelcan a la economía”, advierte Gaite. Como receta, también coincide en la necesidad de reducir el stock de pasivos de manera ordenada atacando los problemas estructurales de la macroeconomía argentina (escasez de divisas, apreciación cambiaria, desplome de la demanda de dinero y del crédito, déficit fiscal, inflación, entre otras). Dar una salida ordenada al stock de leliqs es importante para evitar una crisis bancaria”, concluye Gaite.
Desde el Centro de Economía Política Argentina (CEPA), Hernán Letcher, considera que el diagnóstico de la inflación por emisión es errado; "el problema es la falta de dólares". “Si el país consigue dólares, porque no hay sequía y comienza a funcionar a pleno el gasoducto, unos 15.000 millones de dólares más, a los que ya cuenta para el año próximo, eso puede permitir una curva de descenso de la inflación”, asegura el economista. Según detalla, si se logra bajar la inflación, se puede bajar la tasa de interés y así se resuelve el problema de la dinámica original de las leliq, que es la demanda de dinero. “Porque el problema es que vos llevás la plata al banco y nadie es que toma crédito para eso. Entonces, las leliq era la salida. La solución es con crecimiento”, afirma Letcher.
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Horacio Rovelli, economista y ex secretario de Hacienda y Administración, alerta sobre la solución de los libertarios. “La solución que están proponiendo es endeudar al Estado, transferir esos dólares al Banco Central, como garantía de los encajes remunerados y devaluar. Con lo cual, al devaluar, se les va a dar de respaldo y licuan la deuda. El problema es lo que vayan a hacer con ese endeudamiento, porque se puede dar la posibilidad de que compren dólares para que los fondos de inversión salgan”, sentencia el docente de Flacso.
En un documento de Fundar escrito por el ex ministro de Economía Martín Guzmán; su ex viceministro Fernando Morra; el economista jefe del Instituto Argentino de Mercado de Capitales, Ramiro Tosi, y el economista Guido Zack, analizan como asignar el ahorro argentino hacia la inversión productiva.
Los autores plantean que con un plan integral macroeconómico consistente, que elimine el financiamiento monetario del Tesoro, se puede reducir el stock de leliq a la mitad en cuatro años sin ningún evento disruptivo, sujeto a ciertos supuestos sobre la evolución de distintas variables económicas. El documento aborda la necesidad de trazar un programa económico integral que redefina las tasas de interés, desincentive el cortoplacismo y fomente la intermediación del ahorro y la inversión. “A su vez, es central desvincular las decisiones de política de tasas de interés del objetivo de garantizar una cierta rentabilidad a las entidades financieras menos eficientes del sistema”, detalla el documento.
En Argentina la liquidez no es canalizada correctamente, dado que coexiste su exceso con necesidades insatisfechas de financiamiento. La configuración actual del sistema financiero no genera incentivos para que el ahorro se canalice hacia la inversión productiva, sino hacia activos en dólares o instrumentos del Banco Central. Esto alimenta un círculo vicioso de inestabilidad cambiaria y debilidad de la moneda nacional, limitando además el desarrollo de un mercado local de capitales.
Desde el propio sector bancario acercaron distintas propuestas el presidente electo, que implican, en lugar de salir a rescatar esos títulos del Banco Central, “hacerse gestiones para que comiencen en transformarse en financiamiento para obras de infraestructura”. Con esta solución no solamente que las leliq no representan un riegos o peligro sino que también pueden ser una oportunidad para abrir ese financiamiento. Hoy Argentina tiene uno de los niveles de créditos más bajos del mundo.
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