El verano concluye y deja un cambio relevante en la política monetaria: el Banco Central ya no parece dispuesto a convalidar las ganancias financieras obtenidas por la diferencia entre el rendimiento de las LeBac y el valor de un dólar relativamente estable. El “carrytrade", o la "bicicleta", resultante de depositar pesos a una tasa de interés superior a la tasa de devaluación para recomprar más dólares que el capital inicial al vencimiento, parece haber tocado a su fin. La señal fue dada por los mercados internacionales con la suba de la tasa de interés estadounidense, que pronostica la escasez de dólares financieros para la región y, en particular, para la Argentina.
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El BCRA comenzó con cautela a reducir la renta de las LeBac y, consecuentemente, a aceptar una mayor depreciación del peso. Sin embargo, los resultados del primer trimestre del año no parecen augurar un sencillo recorrido a la intención de alterar la relación tasa de interés/tasa de devaluación. El cuadro siguiente pone en evidencia esta afirmación:
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La tasa de devaluación entre el vencimiento de LeBac de enero y el ocurrido en febrero fue del 5,03 %, y el rendimiento mensual de la letra fue del 2,09 %. El "carrytrade" perdió casi 3 % en un mes, producto de la decisión combinada del BCRA de no intervenir en el mercado cambiario y bajar la tasa de corto plazo en 50 puntos básicos (de 27,25 a 26,75).
La respuesta de los agentes económicos fue no renovar en febrero un monto de LeBac de casi el doble de enero ($ 81.867 millones respecto de $ 45.633 millones), y las ofertas por nuevas letras bajaron del 90,12% del vencimiento en enero a 84,7% en febrero.
Este comportamiento alertó a las autoridades del BCRA porque, en el caso de llegar al vencimiento de marzo con una brecha similar entre tasa de interés/tasa de devaluación a la acontecida en febrero, la situación podría asumir una volatilidad relevante de impacto sobre el resto de las variables de la economía.
Consecuentemente, en marzo el BCRA vendió reservas internacionales casi diariamente para contener el valor del dólar en torno a los $20,5, de modo de acotar la mencionada brecha y que el vencimiento de letras del mes se desarrollara sin sobresaltos.
El costo de la intervención en el mercado cambiario fue próximo de u$s 1.100 millones, acotando la devaluación en el 2,09 % frente a un rendimiento de LeBac de 2,05 %. Con una baja de la tasa de corto plazo de 25 puntos básicos (de 26,75 a 26,50), el esfuerzo de la venta de reservas apenas sirvió para mejorar levemente los números alcanzados en febrero (no se renovaron $ 72.841 millones y las ofertas fueron un 87,2 % de los vencimientos).
Es posible que el mentado ingreso de divisas del agro facilite la tarea del BCRA para acotar la suba del dólar durante el otoño, pero la pregunta es hasta cuándo la tensión tasa de interés/tasa de devaluación es sostenible en el marco de los actuales desequilibrios macroeconómicos y con restricciones en el financiamiento externo.
La mayor volatilidad de las LeBac se da en los títulos que se encuentran en poder de los inversores que vendieron dólares para pasarse a pesos y beneficiarse del arbitraje entre las dos tasas, dado que son los directamente perjudicados por el fin del "carrytrade". El monto de letras en poder de esos tenedores al vencimiento de febrero asciende a $ 842.300 millones, que equivalen al 66% del total LeBac a esa fecha.
El tercer martes de cada mes se pone a prueba la solvencia del modelo "Macri-economics". Ya sin bicicleta, ahora de a pie. El contexto internacional comercial y financiero le quita fuentes de financiamiento al BCRA. Dos malas noticias arrancan el año: los casi u$s 1.900 millones de déficit comercial en el primer bimestre del 2018 y la decisión de la Reserva Federal de producir cuatro aumentos anuales en la tasa de interés de los fondos federales estadounidenses.
Las divisas de la cosecha y las reservas líquidas son las herramientas con que cuenta el Banco Central para pasar la dura prueba mensual del “tercer martes”.
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