En el mercado hay pesos suficientes para disparar una corrida cambiaria

A la espera de definiciones certeras del FMI y en medio de una interminable sangría de dólares, desde el Gobierno niegan la posibilidad de una corrida cambiaria de calibre por la falta de pesos circulantes que motivó la caída de la emisión monetaria. Sin embargo, un informe privado advirtió que el argumento que circula en los pasillos del Ministerio de Economía es endeble y los riesgos son latentes.

Hasta fines de febrero, las dudas estaban puestas en los cambios que el Fondo podía exigir en el tipo de cambio exportador y el mecanismo de intervención sobre el tipo de cambio financiero. El cambio en las expectativas ocurrido durante las últimas semanas fue consecuencia de las propias declaraciones de los funcionarios del equipo económico, que dejó de ser categórico en sus afirmaciones para defender el esquema de microdevaluación mensual y el esquema de administración del tipo de cambio oficial. Esto disparó la demanda de cobertura y un cambio en los flujos de oferta/demanda en el mercado de divisas.

Uno de los pilares del discurso oficial es que la cotización del dólar no puede aumentar porque no hay pesos para alimentar la demanda de divisas. Este argumento se sustenta sobre el hecho de que el Banco Central mantiene fija la Base Monetaria Amplia (BMA) desde abril de 2024 y no emite “nuevos pesos” dado que ya no se financia el déficit del Tesoro, se eliminaron los pasivos remunerados y los pesos emitidos para comprar divisas al sector privado se esterilizan vía intervención en el mercado financiero. Si bien es cierto que la BMA se mantiene constante, es "incorrecto señalar que eso alcanza para limitar la demanda de divisas por varios motivos", según apuntó la consultora PxQ.

Los pesos que hacen temblar al dólar

Por un lado, la eliminación de pasivos remunerados del BCRA se dio en paralelo con un aumento de la emisión de títulos del Tesoro en moneda local. Dado que el Tesoro tiene superávit, los pesos que obtuvo en esas licitaciones de deuda los guardó en la Cuenta Única del Tesoro (CUT) en el BCRA. La eliminación de los pasivos remunerados fue más bien una cuestión contable, a la par de la caída de la deuda del BCRA aumentó la deuda del Tesoro.

Por otro lado, en términos de agregados monetarios, si bien la BMA no crece desde abril de 2024, el M3 (Circulante + Cuentas Corrientes + Cajas de ahorro + Depósitos a plazo) subió 32% en términos reales desde esa fecha. Es decir, en la economía hay muchos más pesos.

"Lo que importa, en definitiva, es la demanda de pesos. En la medida en que las expectativas estén ancladas los agentes demandan pesos y activos en pesos", apuntó el informe. En cuanto se perciben posibles cambios en el esquema cambiario -como pasó las últimas semanas- el mercado se desprende de activos en pesos y demanda dólares, y aunque no haya emisión por parte del BCRA aparecen los pesos para comprar divisas.

Suponiendo que un tenedor de bonos en pesos quiere vender sus bonos para comprar dólares, si el BCRA no interviene en el mercado de bonos el precio de venta será resultado de la oferta y la demanda, con lo cual  "bajará será el precio del bono y entonces subirá la tasa de interés, lo cual implica alterar el objetivo de política monetaria del BCRA", alertó PxQ. Por tanto, si el Central quisiera controlar efectivamente la cantidad de pesos que hay en la economía, "debería pasar a un programa de agregados monetarios y lo que se volvería endógeno sería la tasa de interés".

Siguiendo con el ejemplo anterior, según las restricciones que enfrente la compañía, los pesos resultantes del desarme de activos pueden ir al mercado oficial o al de dólar financiero. En uno u otro mercado un exceso de demanda genera un aumento de la cotización. Al final del día, dada una menor demanda de pesos (y activos en pesos) la tasa de interés ajusta al alza y el tipo de cambio aumenta.

"El riesgo de esta dinámica es que, aún sin emisión de pesos, una corrida puede derivar en un aumento excesivo del tipo de cambio y en una suba de la tasa de interés que afecte la dinámica del mercado de liquidez en pesos y que haga insostenible la renovación de la deuda del Tesoro", concluyó el documento.